Методы формирования оптимальной структуры капитала компании

На сегодняшний день вопрос: «Как сформировать оптимальную структуру капитала?» является одной из сложнейших и актуальных задач для всех финансовых менеджеров. Ведь для любой компании главный вопрос -это увеличение рыночной стоимости компании и уменьшение стоимости самого капитала, что неразрывно связано между собой.

Капитал - это самовозрастающая стоимость, воплощенная в денежной, материальной и нематериальной формах, инвестированная в формирование активов предприятия с целью получения прибыли.

Как известно, капитал предприятия любой формы собственности и вида деятельности по источникам формирования разделяется на собственный и заемный. Составляющими собственного капитала являются: уставный капитал (в случае акционерных обществ - акционерный) и нераспределенная прибыль. Заемный капитал формируется из банковских кредитов, выпущенных облигаций и векселей (рис.1).

Классификация капитала предприятия по источникам его формирования

Структура капитала характеризуется всеми зарубежными и отечественными экономистами как структура средств предприятия, полученных за счет различных источников долгосрочного финансирования, т.е. структура капитала компании отражает соотношение заемного и собст­венного капиталов, привлеченных для финансирования долгосрочного развития компании.

В мире корпоративных финансов выработался основной принцип, заключающийся в следующем: основной целью деятельности менеджеров компании является максимизация ее рыночной стоимости. Максимизируя стоимость компании, менеджеры увеличивают рыночную стоимость акций, принадлежащих акционерам, а, следовательно, и увеличивают благо­состояние акционеров. Один из способов увеличить стоимость фирмы -управление вложениями (управление активами). Управление вложениями (активами) позволяет повысить текущий результат или размер денежных потоков, что напрямую ведет к увеличению стоимости фирмы. Практика показывает, что таким путем обеспечивается большая часть возможного ее прироста, но такой практике постоянно сопутствует сосредоточение усилий на наиболее доходных участках работы фирмы, т.е. на постоянной реструктуризации ее деятельности. Причем процесс реструктуризации заходит так далеко, что когда обеспечить требуемую доходность на вложенный капитал больше невозможно, - возникает вопрос о дальнейшем существовании самой фирмы. Второй путь обеспечения роста стоимости компании - управление пассивами с целью снижения издержек (расходов). Для определения издержек, связанных с капиталом организации существует специальный термин - "затраты на капитал" или "издержки капитала" или же "издержки финансирования капитала". Однако, наиболее широкое распространение получил термин "стоимость капитала". Эта концепция является одной из базовых теорий всей системы финансового менеджмента.

Сущность концепций стоимости капитала состоит в том, что как фактор производства и инвестиционный ресурс капитал в любой форме имеет определенную стоимость, уровень которой должен учитываться при его вовлечении в экономический процесс. Существует зависимость между величиной капитала и его стоимостью: стоимость капитала увеличивается с ростом его величины. Данная зависимость не является прямо пропорциональной. Когда капитал предприятия достигает определенной величины, каждый последующий дополнительно привлеченный тенге обходится предприятию дороже предыдущего. Это происходит потому, что: 1) затраты, связанные с размещением новых акций, приводят к относительному росту цены нового собственного капитала по сравнению с ценой нераспределенной прибыли и 2) для привлечения дополнительного числа инвесторов может потребоваться некоторое увеличение требуемой доходности по заемным средствам, привилегированным и обыкновенным акциям. Структура капитала компании отражает соотношение заемного и собственного капиталов, привлеченных для финансирования долгосрочного развития компании. Являясь результатом принятых решений о финансировании, такое соотношение может иметь случайный характер или быть результатом целенаправленного выбора. Но даже сознательно установленная пропорция заемного и собственного капиталов порой далека от экономически рациональной. Формирование рациональной структуры источников средств предприятия в целях финансирования необходимых объемов затрат и обеспечения максимального уровня доходов - одна из важнейших проблем финансового менеджмента.

Традиционная концепция - суть состоит в том, что лишь констатируется существование рациональной структуры капитала, но не дается каких - либо четких рекомендаций к поиску данной структуры Рационализация структуры капитала происходит за счет учета разной стоимости отдельных его составных частей. Практика показывала, что с ростом доли заемных средств до некоторого уровня стоимость собственного капитала не менялась, а затем увеличивалась возрастающими темпами.

Концепция индифферентности структуры капитала: стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и, следовательно, не зависит от структуры ее капитала. Верна при условии существования идеального рынка капитала (отсутствие налогообложения прибыли; не учет рисков, связанных с издержками банкротства; не учет операционных расходов по формированию отдельных элементов капитала и др.) и на практике данная теория никак не может быть применена, она послужила базой для разработки понятийного аппарата существующей взаимосвязи между структурой капитала и стоимостью компании.

Компромиссная концепция структуры капитала обосновывает необходимость использования как заемного капитала, так и собственного при финансировании деятельности компании. Суть данной теории заключается в том, что менеджеры принимают решение о выборе структуры капитала фирмы как компромисс между налоговой защитой по процентным платежам и издержками финансовых трудностей.

Концепции противоречия интересов: говорит о различии интересов и уровня информированности собственников, инвесторов, кредиторов и менеджеров в процессе управления эффективностью использования капитала. Это, в свою очередь, порождает неравнозначную оценку предстоящего уровня доходности и риска его деятельности, а, соответственно, и условия рационализации структуры капитала. Она является скорее поведенческой и не содержит методики, которая могла бы быть выражена математически.

Концепция иерархий. Дает конкретный свод правил по выбору способа финансирования, а при внесении соответствующих корректировок для казахстанских экономических условий, позволяет менеджерам выбирать дешевые источники финансирования с минимальным риском, однако методики поиска рациональной структуры капитала как таковой здесь нет. Концепция является попыткой описать реальное поведение финансовых менеджеров, при решении вопросов финансирования.

Таким образом, с точки зрения существования некой методики выбора экономически рациональной структуры капитала, некого математического аппарата наибольший интерес и значимость представляет теория компромисса. Действительно, данная концепция говорит о существовании рациональной структуры капитала, которая является такой комбинацией соотношения доли собственного и заемного капитала, при которой достигается наименьшая стоимость капитала и, следовательно, наибольшая стоимость компании.

Формирование экономически рациональной структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач, решаемых в процессе управления его формированием при создании предприятия. Существуют различные принципы формирования экономически рациональной структуры капитала предприятия, которые представлены на рис. 2.

Характеристика основных принципов формирования экономически рациональной структуры капитала предприятия

  1. Формирование экономически рациональной структуры капитала по принципу максимизации уровня прогнозируемой финансовой рентабельности. Для проведения таких расчетов используется механизм финансового левериджа. Леверидж в приложении к финансовой сфере трактуется как определенный фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению результирующих показателей.

Финансовый леверидж характеризует использование предприятием заемных средств, которое влияет на изменение коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, финансовый леверидж представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств, позволяющий предприятию получить дополнительную прибыль на собственный капитал.

1.2. Формирование экономически рациональной структуры капитала по принципу минимизации его стоимости.

Процесс   этот   основан   на   предварительной   оценке стоимости собственного и заемного капитала при разных условиях его привлечения и осуществлении многовариантных расчетов  средневзвешенной стоимости капитала - WACC (Weighted Average Cost of Capital):

WACC (Weighted Average Cost of Capital):

где w - удельный вес конкретного источника в общем объеме капитала; Ke - цена собственного капитала; Kd - цена заемного капитала;

З.Формирование экономически рациональной структуры капитала по принципу минимизации уровня финансовых рисков.

Этот способ поиска рациональной структуры капитала связан с процессом дифференцированного выбора источников финансирования различных составных частей активов предприятия:

  • а) Внеоборотные активы.
  • б)    Постоянная часть оборотных активов - представляет собой неизменную часть совокупного их размера, которая не зависит от сезонных и других колебании объема операционной деятельности и не связана с формированием запасов сезонного хранения, досрочного завоза и целевого назначения.
  • в)  Переменная часть оборотных активов.

Существуют три принципиальных подхода к финансированию различных групп активов предприятия (рис.3).

 Существуют три принципиальных подхода к финансированию различных групп активов предприятия

Условные обозначения: КЗК — краткосрочный заемный капитал; ДЗК — долгосрочный заемный капитал; СК — собственный капитал.

Рис. 3. Принципиальные подходы к финансированию активов предприятия

В зависимости от своего отношения к финансовым рискам учредители создаваемого предприятия избирают один из рассмотренных вариантов финансирования активов. Основным недостатком рассмотренных принципов является то, что они позволяют рационализировать структуру капитала рассматриваемого предприятия, ориентируясь лишь на один из множества критериев. Таким образом, финансовый менеджер, прежде чем приступить к решению проблемы рационализации структуры капитала предприятия, должен сделать выбор - какой из возможных критериев будет являться основополагающим. Для устранения данной проблемы, автором предложена комплексная методика выбора экономически рациональной структуры капитала предприятия, которая позволяет сопоставить расчеты рациональной структуры капитала предприятия, проводимые по двум основным критериям: минимизация стоимости капитала (затрат на капитал) и максимизация рентабельности собственного капитала.

Для начала необходимо произвести предварительную оценку возможных вариантов структуры капитала рассматриваемого предприятия и условий привлечения и обслуживания каждого из возможных вариантов структуры. Далее для каждого из вариантов осуществляется расчет средневзвешенной стоимости капитала (WACC) и рентабельности собственного капитала (ROE). Затем строится общий график, одновременно отражающий значения WACC и ROE для каждого рассматриваемого варианта структуры капитала предприятия.

Динамика изменения средневзвешенной стоимости капитала предприятия и рентабельности собственного капитала в зависимости от структуры капитала предприятия

Данный график иллюстрирует динамику изменения средневзвешенной стоимости капитала и рентабельности собственного капитала в зависимости от его структуры, выраженной коэффициентом финансового левериджа. При значении коэффициента финансового левериджа равном нулю — фирма финансирует свою деятельность лишь за счет собственных средств, значение WACC является высоким, а значение ROE, напротив низким, что, безусловно, плохо для организации.

С появлением в структуре капитала заемных средств ситуация меняется в лучшую сторону: по мере увеличения доли заемного капитала WACC начинает снижаться, а ROE увеличивается. Так происходит до тех пор, пока коэффициент финансового левериджа не достигает значения равного 0,33 - структура капитала: 75% - собственный капитал и 25% -заемный. Таким образом, если значение коэффициента левериджа меньше 0,33, то увеличение доли заемного капитала до 25% будет давать однозначно позитивный результат, выражающийся в увеличении рыночной стоимости компании, а, следовательно, и в увеличении благосостояния акционеров.

Дальнейшее наращивание доли заемных средств в структуре капитала организации уже не приведет к «однозначной» экономической рационализации - наряду с позитивным снижением стоимости капитала фирмы происходит негативное снижение рентабельности собственного капитала. Здесь необходимо учитывать какой из двух принципов будет являться для организации приоритетным - минимизация WACC или максимизация ROE.

В случае, если руководство предприятия не имеет четко выраженного приоритета в сторону одного принципов необходимо продолжить анализ графика. Поиск экономически рациональной структуры капитала следует продолжить на промежутке, характеризующемся значениями коэффициента финансового левериджа от 0,33 до 1,67 включительно. В данном случае мы имеем три отрезка: 0,33 - 0,6, 0,6 - 1 и 1 - 1,67. Здесь следует обратить внимание на угол наклона кривых, отображающих значения WACC и ROE. На отрезке 0,33 - 0,6 кривые имеют различный угол наклона: прямая, отражающая значения коэффициента ROE имеет очень небольшой угол наклона, а прямая WACC напротив сильно наклонена. Это означает, что на данном отрезке при увеличении доли заемного капитала небольшие потери в рентабельности собственного капитала (ROE уменьшается лишь на 0,18 % с 7,14% до 6,96%) компенсируются значительным снижением стоимости капитала предприятия (WACC падает с 9,90% до 9,21%). Таким образом, несмотря на тенденцию к снижению рентабельности собственного капитала, дополнительное привлечение заемных средств будет выгодным для предприятия. Отрезок 0,6 - 1 характеризуется почти параллельным ходом линий графика, это говорит о том, что уменьшению WACC соответствует практически такое же снижение ROE.

На отрезке 1 - 1,67 наблюдается большая разница в углах наклона прямых: при небольшом снижении WACC происходит значительное падение ROE, с точки зрения принципа минимизации значения WACC будет выгодным продолжать наращивать долю заемных средств, однако когда мы параллельно подключаем второй принцип - максимизация ROE мы видим, что увеличение доли заемного капитала будет нерациональным. Можно говорить, что структура капитала, которая будет находиться на промежутке значений коэффициента финансового левериджа 0,6 - 1 , т.е. соотношение заемного капитала от 37,5% до 50% и собственного капитала от 62,5% до 50% будет экономически рациональным.

Структура капитала — это важный стратегический параметр компании. С одной стороны, чрезмерно низкая доля заемного капитала фактически означает недоиспользование потенциально более дешевого, чем собственный капитал, источника финансирования. Такая структура означает, что у компании складываются более высокие затраты на капитал, и создает для нее завышенные требования к доходности будущих инвестиций. С другой стороны, структура капитала, перегруженная заемными средствами, также предъявляет слишком высокие требования к доходности капитала, поскольку повышается вероятность неплатежа, и растут риски для инвестора. Стратегическая важность решений по структуре капитала связана с тем, что высокие затраты на капитал, возникающие как при недоиспользовании, так и при чрезмерном вливании кредитных ресурсов, создают препятствия для развития компании. Необходимо отметить, что существует зависимость между выбранной предприятием стратегией и структурой его капитала (рис.5).

Взаимосвязь между структурой капитала и стратегией предприятия

Различные стратегии предполагают различные подходы к вопросу формирования структуры капитала предприятия, поскольку обуславливают различную инвестиционную активность предприятия. Таким образом, проблему формирования экономически рациональной структуры капитала предприятия необходимо рассматривать в тесной взаимосвязи с процессом стратегического планирования.

Литература

  1. Джеймс К. Ван Хорн, Джон М. Вахович Основы финансового менеджмента. - М.: Финансы и статистика, 2006. - С. 380-389.
  2. Губанов О.В. Формирование оптимальной структуры капитала предприятия - одна из важнейших задач современного финансового менеджмента // Вестник ИНЖЭКОНа. Сер. Экономика. 2007. Вып. 3(16). -С. 331-337.
  3. Игнатов А. В. Анализ финансового состояния предприятия. // Финансовый менеджмент. - 2004. - №4. - С. 3 - 20.
  4. Финансовый менеджмент /Под ред. проф. Г.Б. Поляка. - М.: Юнити, 2004. - С. 542-551.
  5. Журнал «National Business» - А.: 2009 - №6. - С.34 - 35.
Год: 2011
Город: Алматы
Категория: Экономика